每經(jīng)編輯｜葉檀    

每經(jīng)評(píng)論員 葉檀

今年以來(lái)的債券市場(chǎng)有兩件大事：全球債券市場(chǎng)收益率持續(xù)走低，中國(guó)公司債規(guī)模超過(guò)美國(guó)。

這兩項(xiàng)指標(biāo)顯示債券市場(chǎng)牛氣沖天。投資者渾然忘卻了債務(wù)危機(jī)，奮不顧身地?fù)淙雮袌?chǎng)中。近兩周全球多種債券收益率均刷新最低紀(jì)錄，債券價(jià)格越來(lái)越高。北京時(shí)間6月10日，西班牙10年期國(guó)債收益率低于美國(guó)10年期國(guó)債的收益率，創(chuàng)下1789年以來(lái)的新低，而美國(guó)國(guó)債向來(lái)被視為全球安全資產(chǎn)的基準(zhǔn)。同期法國(guó)10年期國(guó)債收益率跌至1.65%，創(chuàng)1740年以來(lái)新低，德國(guó)國(guó)債收益率僅略低于1.4%，日本國(guó)債收益率仍徘徊在0.61%，同期10年期美國(guó)國(guó)債收益率為2.60%。

債券價(jià)格走牛的背后，是另一組悲慘的數(shù)據(jù)。今年初歐盟統(tǒng)計(jì)局公布西班牙年輕人（25歲以下）失業(yè)率高達(dá)57.7%，超過(guò)希臘。截至5月，西班牙失業(yè)率仍然高達(dá)約26%，25歲以下的青年人中失業(yè)率高達(dá)50%。低迷的就業(yè)數(shù)據(jù)背后是低迷的經(jīng)濟(jì)，西班牙也有基建熱潮與高鐵熱潮，泡沫破滅后至今沒(méi)有恢復(fù)。

目前“歐豬五國(guó)”債券收益率下降，完全是經(jīng)濟(jì)低迷導(dǎo)致實(shí)際通脹下行，以及歐洲央行貨幣烘托的結(jié)果。2012年7月，時(shí)任歐洲央行主席德拉吉承諾“不惜一切代價(jià)”保衛(wèi)歐元，西班牙債券價(jià)格應(yīng)聲而起。紙幣與債券背后只有央行的紙幣，而沒(méi)有雄厚的經(jīng)濟(jì)實(shí)力作支撐。央行信用有時(shí)像薄餅一樣脆弱。

與“歐豬五國(guó)”的債券一樣瘋狂的還有新興市場(chǎng)國(guó)家的債券。4月10日，國(guó)際貨幣基金組織警告，新興經(jīng)濟(jì)體公司債規(guī)模已經(jīng)超過(guò)2008年金融危機(jī)前的水平，此前一項(xiàng)對(duì)15個(gè)主要新興市場(chǎng)15000家企業(yè)進(jìn)行的壓力測(cè)試顯示，如果借款成本上升25%、企業(yè)利潤(rùn)下降25%，將有近三分之一企業(yè)面臨更大的違約風(fēng)險(xiǎn)。

警告被投資者拋到腦后。《金融時(shí)報(bào)》專欄文章指出看起來(lái)價(jià)格明顯被高估的債券，伊拉克2028年到期的計(jì)入風(fēng)險(xiǎn)國(guó)債收益率只有6.7%，25年后到期的埃及硬通貨債券收益率略低于7%，白俄羅斯2018年到期的債券收益率是6.5％。

中國(guó)在這場(chǎng)債券牛市中不甘人后。截至2013年底，估計(jì)中國(guó)公司債余額為14.2萬(wàn)億美元，同期美國(guó)公司債余額為13.1萬(wàn)億美元。預(yù)計(jì)到2018年，中國(guó)新增債務(wù)和融資需求將達(dá)到20.4萬(wàn)億美元，大約占當(dāng)時(shí)全球總量的三分之一，而美國(guó)預(yù)計(jì)將為14萬(wàn)億美元左右。令人擔(dān)憂的是，2009年初以后，中國(guó)公司情況惡化。標(biāo)準(zhǔn)普爾比較了超過(guò)8500家中外上市企業(yè)借款人，結(jié)論是，盡管2009年初的時(shí)候，中國(guó)企業(yè)的狀況好于全球同類企業(yè)，此后幾年一些企業(yè)現(xiàn)金流和杠桿水平迅速惡化，按照標(biāo)準(zhǔn)普爾的觀點(diǎn)，這些企業(yè)的償債能力有所下降，房地產(chǎn)和鋼鐵行業(yè)尤其令人擔(dān)憂。

這是可怕的數(shù)據(jù)，在債券信用評(píng)級(jí)體系尚未完善，企業(yè)負(fù)債率與高峰時(shí)期持平超過(guò)警戒線。去年12月23日，中國(guó)社科院發(fā)布報(bào)告指出，中國(guó)企業(yè)部門杠桿率已達(dá)到113%，超過(guò)OECD國(guó)家90%的閾值，在所有統(tǒng)計(jì)國(guó)家中高居榜首，值得警惕。企業(yè)債指數(shù)卻一騎絕塵，企業(yè)債指數(shù)從去年底的166左右上升到6月16日的172左右。

企業(yè)之所以在產(chǎn)能過(guò)剩情況下仍然大舉發(fā)債，并且收益率在全球范圍內(nèi)并不算低，最大的原因是負(fù)債率高企剜肉補(bǔ)瘡，而投資者之所以愿意大幅買入，主要是因?yàn)橘Y產(chǎn)配置的需要，中國(guó)企業(yè)債收益率高于其他國(guó)家。不管是企業(yè)債還是公司債，只要是大型公司，只要背后有政府信用的隱性支撐，債券就屬于零風(fēng)險(xiǎn)投資品。

購(gòu)買中國(guó)債券收益遠(yuǎn)高于美國(guó)、印度等同類債券，因此中國(guó)債券受到全球追捧，從年初到6月10日，數(shù)據(jù)公司Dealogic稱，中國(guó)企業(yè)在海外發(fā)債410億美元，相當(dāng)于去年全年的四分之三。

從“歐豬五國(guó)”的債券，到新興市場(chǎng)的低價(jià)債券，債務(wù)四處橫行，貨幣水漫金山，經(jīng)濟(jì)未見(jiàn)好轉(zhuǎn)，中國(guó)市場(chǎng)除外，很少有投資者愿意持有債券到期，他們追逐著微薄的收益，心甘情愿地鉆進(jìn)貨幣蛋糕做就的 “龐氏騙局”。