每經(jīng)記者｜章光日    每經(jīng)編輯｜吳永久    

鐘睒睒又有新動(dòng)作了！近日，北交所第一高價(jià)股錦波生物發(fā)布了2025年度向特定對(duì)象發(fā)行股票募集說(shuō)明書(shū)（草案）。該公告顯示，本次發(fā)行對(duì)象為養(yǎng)生堂有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)養(yǎng)生堂），而鐘睒睒持有養(yǎng)生堂98.38%股權(quán)，為養(yǎng)生堂的控股股東及實(shí)際控制人。鐘睒睒曾連續(xù)三年（2020~2022年）成為中國(guó)首富，但后來(lái)被張一鳴超越。

錦波生物控股股東及實(shí)際控制人為楊霞。截至目前，楊霞直接持有公司6776.6972萬(wàn)股股份，占公司股份總額的58.89%。錦波生物本次向特定對(duì)象發(fā)行股票數(shù)量不超過(guò)717.566萬(wàn)股（含本數(shù)），相當(dāng)于本次發(fā)行前錦波生物已發(fā)行的股份總數(shù)6.24%的人民幣普通股股份，募集資金總額不超過(guò)20億元（含本數(shù)）。

（圖片來(lái)源：截圖自錦波生物公告）

此外，楊霞與杭州久視簽署了《股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》。楊霞將其持有的上市公司575.33萬(wàn)股無(wú)限售條件流通股（占簽署日上市公司股本總額的5%），連同與之相關(guān)的全部權(quán)利義務(wù)協(xié)議轉(zhuǎn)讓給杭州久視，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為243.84元/股（含稅），共計(jì)14.03億元。目前，養(yǎng)生堂持有杭州久視99.75%股份。也就是說(shuō)，如果定增方案獲得監(jiān)管部門(mén)批準(zhǔn)，通過(guò)此次權(quán)益變動(dòng)，鐘睒睒將通過(guò)旗下兩家公司持有錦波生物10.58%股份。

（圖片來(lái)源：截圖自錦波生物公告）

由于業(yè)績(jī)持續(xù)高增長(zhǎng)等原因，錦波生物自2023年上市以來(lái)，股價(jià)也持續(xù)走牛，相較于發(fā)行價(jià)，最高漲幅超過(guò)8倍，今年股價(jià)最高達(dá)到452.29元！在發(fā)布定增公告的次個(gè)交易日，錦波生物最高漲幅超過(guò)18%！截至2025年6月27日，錦波生物收盤(pán)價(jià)為348.80元，動(dòng)態(tài)市盈率超過(guò)50倍。

從估值角度來(lái)看，錦波生物顯然并不算便宜。養(yǎng)生堂為何此時(shí)選擇入股錦波生物？接下來(lái)每經(jīng)資本眼記者就來(lái)詳細(xì)探究一番。

鐘睒睒急需找到新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)路徑

公開(kāi)資料顯示，養(yǎng)生堂是一家專(zhuān)業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)健康產(chǎn)品為主的現(xiàn)代高科技企業(yè)，公司產(chǎn)業(yè)橫跨軟飲料、食品、生物制藥、化妝品、藥品保健品及科研等多個(gè)領(lǐng)域。旗下兩家上市公司農(nóng)夫山泉（9633.HK）和萬(wàn)泰生物（603392.SH）分別是中國(guó)飲用水及飲料領(lǐng)域的龍頭以及中國(guó)第一家自主研發(fā)出HPV疫苗的公司。

從股價(jià)和業(yè)績(jī)表現(xiàn)來(lái)看，最近幾年養(yǎng)生堂旗下兩家上市公司的表現(xiàn)一般。

先來(lái)看農(nóng)夫山泉，2024年農(nóng)夫山泉經(jīng)歷了多番輿論風(fēng)波，網(wǎng)絡(luò)上出現(xiàn)大量對(duì)公司及創(chuàng)始人鐘睒睒的負(fù)面輿論。以前復(fù)權(quán)方式計(jì)算，2024年農(nóng)夫山泉股價(jià)最低跌至22.73港元，而2021年公司股價(jià)最高超過(guò)65港元。2024年農(nóng)夫山泉的業(yè)績(jī)表現(xiàn)也很一般，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入428.96億元，同比增幅僅為0.5%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)121.23億元，同比增幅僅0.40%。

在輿論風(fēng)波發(fā)生后，農(nóng)夫山泉通過(guò)發(fā)律師函等方式積極應(yīng)對(duì)，公司創(chuàng)始人鐘睒睒也出面回應(yīng)，隨后農(nóng)夫山泉股價(jià)持續(xù)回暖。截至2025年6月27日，農(nóng)夫山泉股價(jià)為40.55港元，動(dòng)態(tài)市盈率高達(dá)35.44倍。

再來(lái)看萬(wàn)泰生物。今年6月5日萬(wàn)泰生物發(fā)布了關(guān)于公司九價(jià)HPV疫苗上市許可申請(qǐng)獲得批準(zhǔn)的公告。這是國(guó)內(nèi)首款打破默沙東壟斷的國(guó)產(chǎn)九價(jià)HPV疫苗，宣告著我國(guó)正式成為繼美國(guó)后第二個(gè)具有獨(dú)立自主供應(yīng)高價(jià)次HPV疫苗能力的國(guó)家。在公告發(fā)布之后的第二個(gè)交易日，萬(wàn)泰生物的股價(jià)強(qiáng)勢(shì)漲停，第三個(gè)交易日最高沖到80元，但隨后持續(xù)走低，截至6月27日，公司收盤(pán)價(jià)為61.40元，市值為776.8億元。

為什么股價(jià)會(huì)持續(xù)走低呢？或許投資者擔(dān)心萬(wàn)泰生物九價(jià)疫苗會(huì)步其二價(jià)疫苗的后塵。2022年是萬(wàn)泰生物的高光時(shí)刻，由于二價(jià)疫苗的成功，公司的業(yè)績(jī)持續(xù)暴增，2022年公司營(yíng)業(yè)收入達(dá)到111.85億元，凈利潤(rùn)達(dá)到47.36億元。在強(qiáng)勁業(yè)績(jī)的支撐下，萬(wàn)泰生物股價(jià)在100元至140元這個(gè)區(qū)間震蕩。但好景不長(zhǎng)，由于二價(jià)疫苗陷入價(jià)格戰(zhàn)，萬(wàn)泰生物業(yè)績(jī)持續(xù)走低。2024年萬(wàn)泰生物營(yíng)業(yè)收入降至22.45億元，歸母凈利潤(rùn)僅有1.06億元。

盡管萬(wàn)泰生物的國(guó)產(chǎn)九價(jià)HPV打破默沙東的壟斷意義重大，但其市場(chǎng)銷(xiāo)售環(huán)境依舊相當(dāng)嚴(yán)峻。沃森生物、上海博唯、江蘇瑞科、康樂(lè)衛(wèi)士等企業(yè)的九價(jià)HPV疫苗均已進(jìn)入III期臨床階段，同時(shí)，神州細(xì)胞的14價(jià)HPV疫苗已完成III期臨床研究的第三針接種，成大生物與康樂(lè)衛(wèi)士合作研發(fā)的十五價(jià)HPV疫苗已開(kāi)始II期臨床試驗(yàn)。

從上述分析來(lái)看，養(yǎng)生堂或者說(shuō)鐘睒睒確實(shí)需要找到新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)路徑。而從業(yè)務(wù)協(xié)同的角度來(lái)看，入股錦波生物也有望產(chǎn)生業(yè)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。錦波生物微信公眾號(hào)顯示，本次合作有利于加快公司“科技產(chǎn)品生活化、醫(yī)療產(chǎn)品消費(fèi)化”戰(zhàn)略的實(shí)施，并從市場(chǎng)與渠道賦能、產(chǎn)業(yè)化加速、技術(shù)研發(fā)融合和商業(yè)化能力提升這四個(gè)方面進(jìn)行了分析。

（圖片來(lái)源：截圖自錦波生物公眾號(hào)）

在技術(shù)研發(fā)融合方面，錦波生物認(rèn)為，萬(wàn)泰生物在疫苗、診斷試劑及生物醫(yī)藥領(lǐng)域構(gòu)建了強(qiáng)大的研發(fā)體系，本次合作有利于促進(jìn)公司重組人源化膠原蛋白在嚴(yán)肅醫(yī)學(xué)領(lǐng)域的研究應(yīng)用。萬(wàn)泰生物和錦波生物之間未來(lái)可能會(huì)有哪些合作呢？對(duì)此，每經(jīng)資本眼記者致電萬(wàn)泰生物證券部，相關(guān)人士表示：“本人不能代表養(yǎng)生堂，因此不便做出回應(yīng)。”

鞏固自身競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，錦波生物需要引入戰(zhàn)略投資者

錦波生物是醫(yī)美行業(yè)的新秀。公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)是A型重組人源化膠原蛋白為核心原材料制備的高端植入級(jí)醫(yī)療器械的研發(fā)、生產(chǎn)及銷(xiāo)售。2025年4月9日，由錦波生物自主研發(fā)生產(chǎn)的全球首個(gè)“注射用重組Ⅲ型人源化膠原蛋白凝膠”正式獲得國(guó)家藥品監(jiān)督管理局批準(zhǔn)上市。這是繼“重組Ⅲ型人源化膠原蛋白凍干纖維”、“注射用重組Ⅲ型人源化膠原蛋白溶液”后，錦波生物自主研發(fā)生產(chǎn)的第三個(gè)采用生物新型材料——重組人源化膠原蛋白制備的III類(lèi)植入醫(yī)療器械，標(biāo)志著生物材料領(lǐng)域的又一次重大技術(shù)突破。

由于下游需求旺盛，最近幾年錦波生物業(yè)績(jī)表現(xiàn)十分優(yōu)秀，盈利能力更是堪比高端白酒貴州茅臺(tái)。2021年至2024年，公司營(yíng)業(yè)收入從2.33億元增長(zhǎng)至14.43億元，凈利潤(rùn)從5738.73萬(wàn)元增長(zhǎng)至7.32億元；毛利率從82.29%提升至92.02%；凈利率從24.38%提升至50.68%。2025年一季度，錦波生物的業(yè)績(jī)繼續(xù)高增長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入3.66億元，同比增長(zhǎng)62.51%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.69億元，同比增長(zhǎng)66.25%。

西南證券研報(bào)顯示，中國(guó)膠原蛋白市場(chǎng)高景氣，保持快速增長(zhǎng)狀態(tài)。根據(jù)弗若斯特沙利文，2021年中國(guó)膠原蛋白市場(chǎng)達(dá)287億元，同比增長(zhǎng)40.7%。其中重組膠原蛋白滲透率從2017年的15.9%上升至2021年的37.7%。重組膠原蛋白由于相較動(dòng)物膠原蛋白擁有低細(xì)菌毒素、不易變性等優(yōu)勢(shì)，西南證券預(yù)計(jì)滲透率進(jìn)一步上升。

盡管行業(yè)前景不錯(cuò)，但錦波生物仍然需要不斷鞏固自身的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。

截至目前，錦波生物自身體量尚小。相較于同行，錦波生物商業(yè)化的時(shí)間相對(duì)較晚，資金實(shí)力也相對(duì)較弱。以愛(ài)美客為例，截至2025年一季度，公司賬上貨幣資金和交易性金融資產(chǎn)合計(jì)高達(dá)46.57億元，而同期錦波生物賬上貨幣資金僅有9.59億元。錦波生物想要繼續(xù)擴(kuò)大產(chǎn)能和銷(xiāo)量，并繼續(xù)做好研發(fā)工作，確實(shí)需要引入戰(zhàn)略投資者。

另一方面，醫(yī)美行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)在加劇。2024年傳統(tǒng)醫(yī)美龍頭公司的業(yè)績(jī)紛紛降速，仍然以愛(ài)美客為例，2024年?duì)I業(yè)收入和凈利潤(rùn)僅有個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)，到了2025年一季度，愛(ài)美客營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)雙雙出現(xiàn)下降，同比降幅都超過(guò)15%。由于錦波生物所在重組膠原蛋白賽道競(jìng)爭(zhēng)格局相對(duì)較好，因此業(yè)績(jī)并未受到影響，但隨著行業(yè)巨頭的殺入，重組膠原蛋白賽道的競(jìng)爭(zhēng)也將出現(xiàn)加劇。

（截圖自西部證券研報(bào)）

2025年5月以來(lái)，醫(yī)美兩大巨頭巨子生物和華熙生物陷入“成分之爭(zhēng)”，這也反映了行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)在加劇。受此影響，巨子生物市值較高點(diǎn)減少超過(guò)300億港元。目前錦波生物市值超過(guò)400億元，動(dòng)態(tài)市盈率超過(guò)50倍。如果維持住較高的估值，錦波生物就必要維持業(yè)績(jī)的高增長(zhǎng)，給投資者以信心。不難看出，養(yǎng)生堂和錦波生物之間的合作屬于“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合”，未來(lái)值得期待！不過(guò)，目前定增方案還有待監(jiān)管部門(mén)的批準(zhǔn)。

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